大模型竞赛进入“智能密度”时代，MiniMax正在被重新定价

大模型的竞争规则正在发生静默却深刻的改变。2024年的关键词是“参数军备竞赛”谁参数大谁赢。但进入2025年行业逐渐意识到单纯堆砌参数并不经济真正决定落地价值的是“智能密度”——每激活参数能够产生的有效推理质量以及工程效能带来的低延迟和高并发。在这一新范式下MiniMax是被误判最深的标的。M2.7模型总参数约2300亿但采用MoE架构每次推理仅激活约100亿参数。这使其输出速度达到约100 TPS为主流模型近2倍。更重要的是它在关键基准上的表现毫不妥协SWE-Pro 56.22%追平GPT-5.3-CodexTerminal Bench 2 57.0%接近Claude Opus 4.6VIBE-Pro 55.6%。这意味着以每十亿激活参数计算MiniMax的推理质量完全不输DeepSeek Flash和Gemini Flash。它从未掉队它只是市场叙事中的“沉默领先者”。而即将到来的M3将彻底打破这种沉默。根据公司上半年财报电话会披露M3系列预计在2026年下半年推出旗舰版海螺3随后亮相。M3采用NVIDIA B300芯片原生训练——这款基于Blackwell Ultra架构的GPU为训练万亿级参数模型提供了单节点支撑。产业链信息显示M3 Lite版参数有望达到数千亿满血版更可能突破万亿。这意味着MiniMax将从“高密度小参数”跃迁至“高密度大参数”的顶尖组合。参照美国“御三家”的竞争轨迹这一点尤为重要。Anthropic因提前6至12个月押注编程赛道而暂时领先但OpenAI在5月更新的Codex已迅速追赶周活跃用户突破300万。谷歌Gemini 3.5 Flash也以4倍输出速度保持强劲竞争力。事实反复证明只要算力持续到位、参数逐步扩大第一梯队的位置从未被锁定。资本市场对这一变化的定价显然滞后了。当前MiniMax市值约2566亿港元仅为智谱5000亿港元的0.4倍。而2025年两家公司营收分别为5.69亿元和7.24亿元(比例0.79倍)MiniMax的国际业务贡献超七成营收2026年2月ARR已达1.5亿美元。0.4倍的折价已无法用基本面解释。恒生科技指数将于6月8日正式纳入MiniMax带来确定性被动配置。跟踪该指数的ETF规模约250亿美元两家AI公司合计将获得12.5亿至17.5亿美元增量资金。彭博更预测MiniMax最多吸引470亿港元南向资金。减持压力客观存在——39%股份将于7月解禁。但多位机构调研表明部分一级股东的预期回报锚点并非短期窗口而是对标Anthropic和OpenAI未来的IPO估值(数千亿美元级别)。在当前价位下实际抛压或低于市场担忧。综合来看MiniMax正处于“技术范式切换估值折价修复资金流入”的三重拐点。M3的发布将成为验证这一切的试金石。